“我读巴芒”第35期

这是我的第296篇原创文章

作者按：

巴菲特和芒格是我的投资和人生偶像，按照他们的思维和行为方式生活，不仅可以获得满意的投资回报，更能收获幸福的美好人生。巴菲特和芒格的言论是我人生的“压舱石”，让我在纷繁复杂的世界里，可以少一点“乱花渐欲迷人眼”的彷徨，多一分“不逐萤火迷东西”的淡定。

最近，我经常会在雪球上发一些学习巴菲特和芒格语录的感悟。承蒙雪球厚爱，很多帖子被推荐上了“雪球热帖”，单篇帖子普遍达到了20w-100w的阅读量。考虑到雪球用户和公众号读者并不完全重合，于是我定期将相关内容发布于此，定名为：我读巴芒。每期字数大约1万字，以下为第35期（2022.11.3~2022.11.19）：

1

“极大化”与“极小化”的愿景

在1996年致股东的信里，巴菲特谈到伯克希尔的股票价格与内在价值之间的关系。在过去的几年里，伯克希尔的股价涨幅远远超过内在价值的增长速度。巴菲特认为，这种情况很难一直持续下去，伯克希尔的股价也不存在被低估的可能性。

到了1996年，伯克希尔账面价值增长了31.8%，而市值的增幅仅仅为6.2%，这一局面就比以前要相对合理一点。长期而言，由于市场价格和内在价值不会有大幅度的偏离，所以伯克希尔股东的整体收益一定会和企业的经营获利相一致。

如果一名股东长期拿着伯克希尔的股票，那他的所得就是公司的经营业绩。如果在一个较短的时间周期内，股东高估卖出，或者低估买入，都会占其他股东的便宜。通常而言，有经验的投资者通常会在这个游戏中占得上风。

巴菲特并不喜欢股东之间“互掏腰包”，他有两大目标：第一，让股东能够获得的权益极大化，这有赖于公司的稳健经营；第二，让股东之间互占便宜的空间极小化，这就需要公司的股价与业绩保持基本同步。巴菲特的“德才兼备”，由此可见一斑。

（2022年11月19日）

2

衡量内在价值的两项指标

在1996年致股东的信里，巴菲特首次给股东提供了一张表格，用于帮助股东评估伯克希尔的内在价值。这张表格提供了两项指标，其一是伯克希尔每股投资金额（包括现金和现金等价物），其二是伯克希尔每股收益（扣除利息和运营成本）。1996年，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 每股投资金额增长了29%，每股收益增长了63%。

时间拉长来看，1965年~1995年，伯克希尔每股投资金额从4美元增长到22088美元，年化增长率33.4%；每股收益金额从4.08美元增长到258.2美元，年化增长率14.7%。就增速而言，每股投资要远远高于每股收益。不难看出，伯克希尔前期的发展主要集中在股票投资上，其次才是股权投资或者企业并购。

巴菲特的逻辑是这样的：只有实现每股投资金额和每股收益的增长，才能实现内在价值的增长，进而推动市值的增长。不过，由于伯克希尔的规模体量日渐庞大，过多的资金对收益率会产生显著的不利影响。此外，由于股市的无序波动，以及“霹雳猫”业务的盈利波动，也会给伯克希尔的业绩稳定性造成一定干扰。

伯克希尔能够在投资和运营方面取得“双丰收”的骄人成绩，跟巴菲特对资本的节制是密不可分的。除了“开源”以外，巴菲特非常注重“节流”，无论手头上多么宽裕，他始终把控制成本开支摆在重要的位置上。很多共同基金每年的营业费用率都在2%左右，相当于间接减少了投资人约10%的收益。而在伯克希尔，赚到的每一分钱都会装进股东的口袋。

（2022年11月18日）

3

伯克希尔1996年再创佳绩

在1996年致股东的信里，巴菲特首先通报了$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 当年的经营业绩：公司净资产增长36.1%（相当于62亿美元），每股净资产增长31.8%，股价上涨6.2%，同期$标普500指数(.INX)$ 上涨23%。1965年~1996年，伯克希尔每股净值从19美元上涨到19011美元，涨幅超过1000倍，年复合增长率约23.8%。

我们可以看到，虽然伯克希尔的经营表现较好，但股价的涨幅大幅低于指数的涨幅，这也说明了股价短期的波动性和随机性。细心的朋友可能发现了，公司净资产的涨幅高于每股净资产的涨幅，这主要有两方面的原因：1996年5月，伯克希尔增发了一些B股；1996年12月，伯克希尔以增发新股的方式，收购了飞安国际公司。

巴菲特说，之所以一再强调每股账面价值，原因在于它才能反映伯克希尔取得的实质进展。不过，账面价值也只能视为参考指标，真正重要的并不是账面价值，而是内在价值。在伯克希尔发行B股的时候，巴菲特给每名股东都配发了《股东手册》，目的就是揭示伯克希尔的宗旨，以及对内在价值等名词的释义。

在我看来，巴菲特能跟股东保持互信的融洽关系，很大程度上得益于巴菲特出色的沟通能力。巴菲特会坦诚地告诉股东：我做了什么，为什么要这样做，对股东的价值是什么，我希望得到什么样的股东。这实际上是在做三观上的“双向选择”，喜则留，厌则走。当身边围绕的都是一群志同道合的朋友时，事业又何愁不兴呢？

（2022年11月17日）

4

伯克希尔计划发行B股

在1995年致股东的信里，巴菲特提到伯克希尔的股权重组问题，也就是将原来的伯克希尔股份，重新分拆成两类普通股：$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 和$伯克希尔-哈撒韦B(BRK.B)$ 。B类普通股享有A类普通股1/30的权利，不过有两点除外：第一，B类普通股只有A类普通股投票权的1/200；第二，B类普通股不能参与伯克希尔股东指定捐赠计划。

A类普通股可以按照1:30的比例，随时转换成B类普通股，但这一转换过程是不可逆的。也就是说，30股B类普通股并不能转换成1股A类普通股。B类普通股上市之后，市场最终会决定其价值。如无意外，B类普通股的股价大约在A类普通股的1/30左右波动。如果偏离幅度过大，就会迅速被套利资金填平。

从巴菲特和芒格对两类股票的权益设定可以看出，他们是鼓励原来的股东继续持有A类普通股的。伯克希尔分设A/B股的股权架构，并不是为了创始人或大股东（即巴菲特本人）以较少的股权实现对公司的控制，而是因为当时的市场上出现了一种信托基金，这种基金向小额投资人募资，然后去买伯克希尔的股票，并从中收取高额的佣金。

对于巴菲特而言，这种号称“人人都买得起”的基金，纯属是打着巴菲特和芒格的旗号，欺骗市场上没有投资经验的“小白”。由于基金收取的费用不低，可以想见投资者的回报并不会很好，这实际上会透支巴菲特和伯克希尔的信誉和口碑。有鉴于此，伯克希尔发行了少量B股，以方便小额投资者，以及那些有股票捐赠需求的A类股票持有者。

（2022年11月16日）

5

巴菲特投资优先股

在1995年致股东的信里，巴菲特提到了1987年~1991年所做的5笔可转换优先股投资。投资标的包括：第一帝国银行、所罗门兄弟、冠军纸业、美国航空、吉列公司。根据$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 与这些公司的私下协议，巴菲特可以将这些投资视为固定收益证券，同时拥有转换成普通股的选择权。

1989年，巴菲特买入6亿美元吉列可转换优先股，股息率8.75%，1991年转换成4800万股吉列普通股，市值约25.02亿美元，这是巴菲特5笔优先股投资中赚得最多的一笔。不过，当时吉列公司的股价只有10.5美元/股，如果直接买普通股的话，巴菲特可以买到6000万股，会赚的更多。

对所罗门兄弟的投资就没那么顺利了，1987年巴菲特投资7亿美元后不久，所罗门兄弟就因债券交易员违规惹上了大麻烦，巴菲特还不得不接下了所罗门临时董事会主席的职务。对美国航空的投资情况最糟糕，从1994年起就已经不再给伯克希尔发放优先股股息了。一直到1998年，巴菲特才算勉强收回成本。

巴菲特对这5笔优先股的投资总额为19.98亿美元，相比于57亿美元成本、220亿美元市值的普通股投资而言，优先股所占的比重并不大。优先股的好处是下有保底，但获得高回报的概率也相对较低。对于普通投资者而言，由于股市的容量已经足够容纳我们的资金，就没有必要再去专门考虑优先股投资。

（2022年11月15日）

6

巴菲特再次买入迪士尼

在1995年致股东的信里，巴菲特提到，由于大都会/ABC公司被迪士尼并购，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 已经将原来持有的大都会/ABC公司股票，全部置换成了迪士尼股票。除此之外，巴菲特还在公开市场大举买入迪士尼。回顾历史，巴菲特第一次买入迪士尼，发生在大约30年以前。

1966年，迪士尼的总市值不到9000万美元，这是有多便宜呢？我们来看一组数据：1.迪士尼1965年的税前利润大约是2100万美元；2.迪士尼刚建成了一项名为“加勒比海盗”的娱乐设施，价值1700万美元；3.迪士尼名下有很多馆藏的老电影，早就已经收回了成本，但每年还在一场接一场地放映。这些电影并没有显现在资产负债表上，其记录的账面价值为零。

当时，巴菲特合伙公司以31美分/股的价格，投了迪士尼公司400万美元，占迪士尼5%的股份。1967年，迪士尼股价大幅上涨，巴菲特以48美分/股的单价、620万美元的总价全部抛出。短期来看，这笔投资似乎是划算的。但到了1995年，当巴菲特打算再次买入迪士尼时，它的股价已经上涨到了66美元/股，涨幅约138倍。

巴菲特投资迪士尼的经历，跟投资盖可保险的情况颇有几分相似。同样都是低估买入，同样都是短期内获得了不菲收益，同样都是卖出后暴涨百倍，同样都是未来花高价再次买回。给我的启示是，要时时关注被投企业的情况，哪怕是已经卖出的企业，也要保持适度的跟进。因为卓越的企业并不多，将来机会合适的时候，很有可能再续前缘。

（2022年11月14日）

7

巴菲特的人格魅力

在1995年致股东的信里，巴菲特写道：“我们有很多经理人，根本就不必靠这份工作过活，但每天还是一样全力以赴，就像是身价不菲的职业高尔夫球选手还在继续打巡回赛一样。我的工作主要是给他们创造良好的氛围，截至目前，我们做得还算相当成功。1965年~1995年，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 没有发生任何一位主要经理人另觅出路的情况。”

诚如巴菲特所言，自1965年以来，伯克希尔网罗了一大批卓越的经理人，包括但不限于：盖可保险的托尼·奈斯利、路易斯·辛普森，飞行安全公司的艾伯特·乌尔奇，利捷航空的理查德·桑图里，宠厨的多丽丝·克里斯托弗，威利家居的家比尔·柴尔德、肖氏工业集团的罗伯特·肖......他们虽然来自各行各业，但都对巴菲特忠心耿耿。

巴菲特之所以能服众，一方面得益于他自身拥有杰出的投资能力，另一方面是因为他待人宽和，不争功，不诿过。巴菲特多次在公开场合，盛赞旗下经理人的表现。财经作家罗伯特·迈尔斯曾经想要采访巴菲特，巴菲特非常委婉地告诉他，还是应当多关注一下查理·芒格和其他的经营管理人员。

巴菲特的待人之道，让我想到了李嘉诚的一则小故事。当时，香港商界都称李业广为李嘉诚的“御用律师”，李嘉诚却谦虚地说：“不好这么讲，李业广先生可是行内的顶尖人物，我可没这个本事独包下他。”给我的启示是，做人必须“虚心实腹”，能力很强却非常低调，才最显人格魅力。

（2022年11月13日）

8

传奇经理人汤姆·墨菲

在1995年致股东的信里，巴菲特提到了近期的一桩并购案。迪士尼拟收购大都会/ABC公司，1股大都会/ABC可以兑换为1股迪士尼+65美元现金，也可以全部选择现金，或者全部选择股票。巴菲特持有2000万股大都会/ABC公司股票，他决定全部转换为迪士尼股票。除了换股以外，巴菲特还在公开市场上积极买进迪士尼的股票。

谈到大都会/ABC公司，就不得不提到它的传奇CEO汤姆·墨菲。墨菲奉行“去中心化”的经营理念，他的目标是尽可能地雇用最优秀的员工，并赋予他们履行工作所需的权利。公司总部没有负责市场营销、战略规划或人力资源的副总裁，总部员工的主要职能就是支持各大运营部门总经理的工作。

墨菲在任期间，竭力避免大都会/ABC公司的股权被稀释。除了出售股票给$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 以获得收购美国广播公司的部分资金以外，大都会公司再没有发行过新股。不仅仅如此，墨菲还利用内部经营现金流和举债得来的资金，在公司股价低迷之际开展回购，使公司总股本减少了接近50%。

1995年，在巴菲特的撮合下，墨菲和迪士尼CEO迈克尔·艾斯纳会面，谈妥了190亿美元的收购对价。1966年~1995年，墨菲创造的年复合回报率高达19.9%。当初投入的1美元，29年后升值到204美元。鉴于墨菲的出色表现，连巴菲特也多次盛赞他是自己的“管理学导师”。

（2022年11月12日）

9

兴趣与工作的关系

在1995年致股东的信里，巴菲特写道：“我们有很多经理人，他们喜欢现在的工作，而且做得非常出色。说他们是在工作或许是错误的，他们只不过把自己的大部分时间，花在了自己擅长的生产活动而非休闲活动之上而已。”说到工作和兴趣的关系，我认为有两种情况是比较理想的：

第一种情况：兴趣就是工作，突出表现为“爱一行，干一行”。比如巴菲特就是这样的，他很早就找到了自己的兴趣，就是商业和投资。巴菲特6岁起卖可乐，12岁起买股票，到现在92岁了，跟童年时代相比的话，人生轨迹也没有发生太多变化。在投资领域有了长时间的复利积累，兴趣会越来越浓，事业也会越来越顺。

第二种情况：把工作当兴趣，突出表现为“干一行，爱一行”。比如稻盛和夫就是这样的，他年轻时遭遇过很多挫折，大学学的是有机化学，最后却误打误撞进入了无机化学领域。稻盛和夫并不是一开始就对研究陶瓷材料感兴趣，但是他拥有一种“超能力”，那就是把工作变成自己的兴趣。只要深入钻研，倾注心血，就会对工作产生感情。

在我看来，“巴菲特式”的人生当然是最理想的，在懵懵懂懂的时候就坚定地知道自己将来要走的路，从未有过彷徨和迷茫，这样的人生无疑是幸运的。不过，对于大多数普通人来说，可能会走过弯路，会经过跌跌撞撞，也许“稻盛和夫式”的人生才更有借鉴意义。不管现在从事什么工作，能够把它变成自己的兴趣，也是一种稀缺的品质。

（2022年11月11日）

10

伯克希尔面临的产业困境

在1995年致股东的信里，巴菲特谈到他和芒格都信奉一句格言：“只要告诉我坏消息就好，因为好消息会不胫而走。”作为$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 的掌门人，巴菲特不希望旗下事业的经理人“报喜不报忧”。将心比心，巴菲特在写年报时，也会将经营方面的不利局面坦诚相告。1995年，有三项事业都出现了不同程度的问题：

1.以德克斯特为代表的鞋类事业。由于美国本土的鞋厂，面临着来自中国等地廉价劳动力的冲击，基本上很难实现盈利。巴菲特认为，这不是永远的谷底，而是景气即将反转的底部。假以时日，鞋类事业还有可能回到过往高利润的时代。从后视镜的角度看，巴菲特的判断并不准确，鞋类事业的艰难日子才刚刚开始。

2.以《布法罗新闻报》为代表的纸媒事业。早在1991年，巴菲特就已经敏锐地意识到，随着互联网技术的发展，传统的报纸业务前景黯淡。巴菲特认为，虽然短期内报业的经营还算稳定，但它已经失去了非常重要的竞争优势。随着时间的推移，报业将会面临越来越不利的处境。

3.以世界百科全书为代表的出版事业。互联网对出版事业的侵蚀，并不比对纸媒的侵蚀少。在信息匮乏的时代，人们通过世界百科全书来获取知识；到了互联网时代，几乎所有的知识都可以通过网络搜索找到，而且比逐页翻书更加高效和便捷。虽然世界百科全书也在加强电子产品内容，但在时代的浪潮面前，也不过是杯水车薪。

伯克希尔一直都在，但随着时代环境的变迁，它的主要投资方向也在不断调整。从早期的纺织业务，到中期的糖果、报纸、保险业务，再到现在的苹果等消费品，巴菲特一直在进化。正所谓，世界上唯一不变的，就是变化。巴菲特拥有对商业世界的洞察力，以及对产业变迁的预见性，这可能也是伯克希尔基业长青的重要原因吧！

（2022年11月10日）

11

普通投资者要做“仓位管理”么？

在1995年致股东的信里，巴菲特提到$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 的“霹雳猫”巨灾保险业务时，特意提到了阿吉特·贾因，他不仅擅长承保飓风、地震等重大自然灾害风险，对承保单一的重大风险也非常熟悉，比如：拳王泰森的生命保险；英国最大保险公司劳合社总计225人的生命保险；保证两颗中国卫星发射及正常运转一年。

这种单一的重大风险，由于发生的概率极低，而承保金额又很大，通常会给伯克希尔带来较好的收益。比如上面提到的三桩个案，泰森很健康，劳合社的死亡率也很正常，中国卫星的发射和运转也很顺利。为了给伯克希尔招揽更多的巨灾保险和单一重大风险的承保业务，巴菲特给出了三点理由：

第一，伯克希尔集团拥有强大的财务实力，将来无论出现多么糟糕的状况，伯克希尔都有能力给被保险人足额的赔付；第二，基于多年的承保经验，巴菲特和贾因能以最快的速度向客户开出报价；第三，伯克希尔的偿付能力更强，同业的最高理赔上限是4亿元，而伯克希尔最高理赔上限是10亿元。

@唐朝 老师曾提出一个观点，为什么伯克希尔常年要保留大量现金？其中重要的原因之一就是，保险业务要保证随时都有充足的资金，能够按时足额地赔给客户。在我看来，对于普通的投资者而言，在留足3年~5年左右的家庭备用金之后，只要对市场波动不敏感，就没有必要持有现金，或者说根本无须考虑所谓的“仓位管理”。

（2022年11月9日）

12

浮存金的规模与成本

在1995年致股东的信里，巴菲特写道：“任何一家公司的获利能力都取决于三点：一是资产回报率；二是负债的成本；三是财务杠杆的运用，也就是其运用负债而非股东权益来获取收益的程度。”多年以来，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 之所以蒸蒸日上，一方面是由于巴菲特运用资产所产生的收益很高，另一方面也受惠于大量低成本的浮存金。

并不是所有的浮存金都是低成本的，很多保险业的同行获取浮存金的成本比巴菲特高得多，这也说明了巴菲特在保险运营管理方面的卓越能力。从会计的角度去理解，浮存金属于负债；然而对巴菲特来说，浮存金却实际上等同于股本。在1994年的时候，伯克希尔拥有34亿美元浮存金，没有占用股东权益，却给股东创造了额外的回报。

1995年，巴菲特决定耗费23亿美元巨资，买下盖可保险另外50%流通在外的股份，主要就是看重浮存金的价值。盖可保险变成伯克希尔全资拥有的子公司以后，可以给伯克希尔贡献近30亿美元的浮存金。而且随着时间的推移，浮存金的规模还会只增不减。另外，由于盖可保险本身的运营也会产生盈利，相当于浮存金的成本为负。

在我看来，巴菲特并不是不用杠杆，而是只用安全的杠杆；巴菲特也并不是从不负债，而是只用低成本的负债。在现实世界，我见过很多企业界人士，一味地以融资为荣，似乎认为靠增发股份或者发行债券拿到资金就是一种能力。殊不知，发债是要还钱的，增发是要稀释股份的，我们一定要考虑融资成本，以及使用资金的投资收益率。

（2022年11月8日）

13

盖可保险的“三驾马车”

在1995年致股东的信里，巴菲特在谈到盖可保险时，重点感谢了三个人：洛里默·戴维森、托尼·奈斯利、路易斯·辛普森。其中，戴维森是巴菲特进入保险业的引路人。1951年，戴维森在盖可保险担任副总裁时，曾耐心给巴菲特讲解保险行业知识以及盖可的竞争优势。20世纪70年代初，戴维森退休。

奈斯利是盖可保险的运营负责人。奈斯利认为，盖可保险最核心的竞争优势就是低成本的汽车保险业务。作为CEO，其职责是维护和拓宽现有的护城河，而不是把业务拓展到其他领域。有鉴于此，奈斯利仅保留了盖可保险的直销渠道，同时砍掉了航空保险、房屋财产保险等非车险业务。奈斯利说，自己最大的爱好就是盖可保险。

辛普森是盖可保险的投资负责人。辛普森简直可以说是微缩版的“小巴菲特”，他和巴菲特一样热爱阅读，只要股市没有开盘，没有电话打进来，他就可以安安静静地在办公室阅读一整天。阅读的内容包括各类文件、年报、行业报告和商业杂志。1980年~1996年，辛普森取得了24.7%的年复合回报率。

巴菲特说，如果没有戴维森在1951年冬天的那场精彩解说，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 永远也不会取得今天的成就；巴菲特又说，奈斯利是他心目中经营盖可保险的第一人选；巴菲特还说，万一他和芒格突发意外，辛普森可以立即接手他们的工作。巴菲特对他们由衷的赞美，既激发了他们的工作热情，也成就了彼此信任的神仙友谊。

（2022年11月7日）

14

巴菲特与盖可保险结缘70年

在1995年致股东的信里，巴菲特谈到$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 已经买下了盖可保险100%的股份，并追忆了他和盖可保险长达45年的缘分。巴菲特是格雷厄姆的学生，他是偶然间发现格雷厄姆是盖可保险董事会主席，于是对这家保险公司产生了浓厚的兴趣，并利用周末时间搭乘火车，前往位于华盛顿的盖可保险总部，开展实地调研。

1951年，巴菲特花费10282美元，买下了350股盖可保险股票；1952年，巴菲特以15259美元的价格出清，并将所得资金投入到西方保险证券公司。20年后，巴菲特之前卖掉的盖可保险股份，已经增值到130万美元，巴菲特后悔不迭。这件事也让巴菲特深深认识到，不应轻易卖出一家优秀公司的股票。

1976年~1980年，巴菲特累计投入4570万美元，拿下盖可保险33.3%的股份。此后15年间，巴菲特虽然没有再出手增持，但是由于盖可保险不断回购自家股份，伯克希尔对盖可保险的持股比例增加到50%。1995年，巴菲特再次耗费23亿美元巨资，买下了盖可保险另一半的股份，并一直持有至今。

巴菲特投资盖可保险，20世纪50年代以“万”计，20世纪70年代以“千万”计，20世纪90年代以“十亿”计。随着时间的推移，越往后，盖可保险越贵，股权价值越高。为什么说“时间是优秀企业的朋友”，就是这个道理。另外给我的一点启示是，得到的如果不珍惜，有可能会失去；失去了也不必懊悔，将来还有机会追回。关键是，我们得做有心人。

（2022年11月6日）

15

韩信将兵，多多益善

在1995年致股东的信里，巴菲特写道：“在我们新增旗下事业的同时，有人问我到底可以应付多少经理人同时向我报告，我的回答相当简单：如果只让我管一个经理人，但他是一颗酸柠檬，那管一个人也太多了；如果我面对的都是像我们现在拥有的经理人这样，那么肯定是多多益善。”

巴菲特执掌的$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ ，目前的市值超过6000亿美元，常年位居“世界500强”企业的前5名，它在全球雇佣的员工人数大约有37万人。这样的一家“巨无霸”企业，它的总部只有不到30名员工。其人员之精简，管理之高效，堪称企业界和投资界独一无二的典范。

巴菲特明确提出了自己收购企业的六条标准，其中就包括具备合适的管理层，这一点和其他企业并购者的做法完全不同。大多数老板在收购一家企业之后，倾向于撤换掉企业原来的管理层，然后任命自己信任的“心腹”去接手。巴菲特收购一家企业，不但不会撤换掉原来的管理层，反而会要求原来的管理层留任，这是他收购企业的前置条件之一。

伯克希尔的工作虽然千头万绪，但他的精力主要放在两件事上：第一，管人。把合适的经理人放在合适的位置上，充分授权，让他们自由发挥；第二，管钱。把各家子公司给伯克希尔的分红利用起来，要么是再投资，要么是回购自家股票，要么是去收购新的优质企业。在我看来，删繁就简，大智若愚，这都是巴菲特的“超能力”。

（2022年11月5日）

16

巴菲特并购威利家居

在1995年致股东的信里，巴菲特提到了并购威利家居的故事。在巴菲特买下内布拉斯加家具城90%股份以后，来自B夫人家族的埃尔夫·布鲁姆金就多次向巴菲特推荐威利家居。另一面，埃尔夫又跟威利家居总裁比尔·柴尔德多次推荐巴菲特。在埃尔夫的撮合下，巴菲特和柴尔德很快见面，两人相谈甚欢，迅速达成了收购协议。

1954年，柴尔德从岳父手里接下威利家居时，公司的年营业收入只有区区25万美元。经过四十年的努力，柴尔德将公司的年营业收入提升至2.57亿美元，在犹他州拥有50%以上的市场占有率。要知道，在零售业取得这样的成绩是殊为不易的。巴菲特曾看过很多零售业的案例，由于行业准入门槛不高，从业者大多都是昙花一现，然后突然凋零。

巴菲特认为，零售业属于必须“时时保持聪明”的行业。相比而言，电视台属于“只要聪明一时”的行业。如果买下一家地方电视台，就相当于拥有了源源不断的现金流，根本就不用担心经营问题。倘若找到汤姆·墨菲这种顶级的经理人来打理，那简直就是运气爆棚，必然赚得盆满钵满。但在零售业，但凡一着不慎，很可能满盘皆输。

尽管如此，巴菲特还是买下了内布拉斯加家具城和威利家居，虽然它们都属于零售业，但巴菲特欣赏布鲁姆金和柴尔德家族的人品和能力，相信他们可以一如既往地保持优秀。在我看来，评价一家公司好不好，可以从很多财务指标上去观测，评价一个人是否靠谱却很难量化。从这个角度讲，巴菲特“选人”的功力并不比“选股”逊色。

（2022年11月4日）

17

巴菲特与赫尔兹伯格珠宝

在1995年致股东的信里，巴菲特谈到了并购赫尔兹伯格珠宝公司的故事。1994年5月，巴菲特在纽约第五大道准备过马路时，突然被路人认出并拦住搭讪。刚好赫尔兹伯格珠宝的老板巴奈特·赫尔兹伯格从旁路过，他持有$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 四股股份，也前去奥马哈参加过股东大会，他跟巴菲特透露，有意出售自己的公司。

两人经过简短的交流后道别，没想到不久之后，巴奈特真的把赫尔兹伯格的财务报表寄给了巴菲特。赫尔兹伯格由巴奈特的祖父创立于1915年，创业之初，仅仅在堪萨斯市拥有一家单店。经过三代人艰苦卓绝的奋斗，截至1994年，赫尔兹伯格的年营业收入达到2.82亿美元，在全美23个州拥有134家分店。

当时，已经年满60岁的巴奈特渐渐感到力不从心，他虽然拥有价值不菲的事业，但由于珠宝行业竞争激烈，他认为有必要分散家族持股的风险。从巴菲特的角度来看，他觉得赫尔兹伯格是一家不错的企业，而且拥有杰夫这么优秀的经理人。杰夫是赫尔兹伯格的总裁，他愿意继续留任，这是巴菲特决定买下赫尔兹伯格的重要原因之一。

赫尔兹伯格的单店年营业额大约是200万美元，远远高于其他竞争对手，这是赫尔兹伯格保证较高盈利的关键因素。不难看出，赫尔兹伯格具备零售业的一般特征，主要靠周转率来驱动，这在很大程度上取决于经理人的运营水平。巴菲特说，买下一家没有优良管理的零售企业，就像是买下一座没有电梯的埃菲尔铁塔。这一评价，颇为允当。

（2022年11月3日）

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△本期福利

△附送华章明信片一张

冠亚说

最近跟一位高中同学聚餐，一起聊了很多。后来她在朋友圈发了一张我俩的合照，配文是“老同学，新朋友”，我觉得这个评价特别贴切，为什么呢？且听我一一道来：

说是“老同学”，是因为我俩是高中同班同学，2003年就认识，当时我才14岁。2006年上大学以后，因为彼此的人生轨迹不同，我俩虽然同在武汉，但几乎没有再见过面。

说是“新朋友”，是因为通过这次聊天，发现彼此三观挺合的。这些年来，我在成长，她也在成长，对很多事物的认知有着近乎一致的观点，交流起来非常顺畅。

我跟她说，随着自己的时间越来越稀缺，现在“同学聚会”我不一定会去，但是“朋友聚会”我还是会去。这两者的区别在哪里呢？我觉得是这样的：

“同学”关系，有着很强的“偶然性”。具体而言，分到哪个班，遇到哪些人，是学校随机分配的，每个人都只能被动接受；

“朋友”关系，有着很强的“必然性”。具体而言，选择与什么样的人为伍，是筛选和淘汰后的自然匹配，每个人都可以主动选择。

为什么以前是“同学”而现在是“朋友”，是因为那时我们年龄都还太小，自己都没有成熟的“三观”，如何去知道别人的“三观”是否匹配呢？所以啊，要交到好朋友，要找到气质相近的人，先要培养自己的气质。

今天送出的福利，是王勃的《杜少府之任蜀州》，其中“海内存知己，天涯若比邻”堪称千古名句。我们虽然相隔万里，但彼此心意相通，还能每天“摸你”，不正是这句诗的最佳写照么？

老规矩，截至今晚22:00，留言点赞最高为中奖者，祝大家好运！